四年大涨385倍，铂科新材的想象空间在“第二曲线”

作者 | 刘亚杰

编辑 | 管东生

是好还是坏，二级市场对铂科新材（300811.SZ）发出了“哈姆雷特式”的疑问。

说好，铂科新材确实好过：2024年9月24日以来，铂科新材股价从最初的37.38元开始发力，先后在同年的10月8日（54.7元）、12月26日（59.1元），以及2025年7月31日（62.53元）三次触及阶段性高点，且三个高点还在梯次向上，最高涨幅达到61.29%。

上涨的逻辑很简单。2020-2024年期间，铂科新材在研发环节的投入可谓相当慷慨。无论研发费用额度，还是研发人员的数量，抑或整体的费用率，均维持逐年增长的态势。到2025年一季度，其研发费用率（8.09%）更是突破8%。

研发环节高投入，换来靓丽的经营报表。自2020年以来，铂科新材维持营收与归母净利润的双增长。虽然过程中曾出现阶段性降速，但向上趋势始终未变，CAGR（Compound Annual Growth Rate，年复合增长率）分别达到35.25%与36.91%——在二级市场，研发创新型企业的价值很难被忽略。

说坏，似乎也成立。经历过第二个阶段性高点之后，铂科新材的股价开始回调，到2025年4月7日已下行至36.41元的阶段性低点，与“924”起点基本一致，完全回吐前期上涨的成果，影响因素主要来自需求侧。

铂科新材的客户中，光伏与新能源两大领域较为集中。也正是从2024年开始，前者已开始大张旗鼓落实“去产能”，导致众多不成规模的企业被淘汰；后者刺刀见红的价格战，一度导致“反内卷”呼声极高。两大客群都在做“减法”，是否影响铂科新材的业绩要画个问号。

“这些年，我们一直在通过各种方式扩大产能。”对于质疑董秘办工作人员回复有些“意外”。应对下游各行业的“去产能”“反内卷”，最好的办法竟是“踩油门”。至于原因，工作人员的说法很明确。

有些时候，下游做“减法”只是供需结构性失衡，立足全行业视角，光伏和新能源都有机会，铂科新材就有机会；更重要的是，当前业务板块中，作为“第二增长曲线”的电感元件已经步入快速增长阶段，给整体业绩上行准备了“双保险”。

“在各行业电气化逐步深入的背景下，会有越来越多的领域需要电感元件，未来这将是一个增量市场。”工作人员表示。

壹 | “加法”的烦恼

眼下，提到“去产能”与“反内卷”，二级市场就噤若寒蝉，皆因对铂科新材，以及背后的光伏、新能源行业了解过于粗粝。

铂科新材成立于2009年。华源证券报告显示，得益于成功研发铁硅和铁硅铝磁粉芯产品，得以实现行业突破；在2010年惠东生产基地一期落成后，太阳能光伏、调频空调、电动车辆等领域的客户逐步稳定，随即在软磁粉末和磁粉芯领域逐步建立影响力。

2024年财报显示，其核心业务由金属软磁粉芯、电感元件和金属软磁粉末三部分共同构成，其中金属软磁粉芯是业务“压舱石”，营收占比达到74.2%。传统客户多集中于此，自然也包括正在“去产能”“反内卷”的光伏与新能源企业。

可是下游的内部调整与上游出货量之间存在必然联系吗？还是要数据说话。

结合IEA（International Energy Agency，国际能源署）发布统计数据，自2021年以来，全球光伏新增装机容量不断提升；另据民生证券研究院报告，在全球汽车销量整体走低的同时，新能源汽车的销量和增速都在快速提升。

如此看来，光伏行业的“去产能”，新能源汽车行业的“反内卷”，其实是不同领域内结构调控企业产能的手段；立足于更高站位，市场整体的增量空间仍在，对于上游优质产品需求仍在，自然影响不到以铂科新材为代表的供应商业绩。

因此下游客户该做减法，上游供应商该做加法，双方互不影响。“既然总量在增长，就不怕行业内部的摇摆。”工作人员表示。

眼下，铂科新材的“加法”如火如荼地开展着。财报数据显示，其筹资活动产生的现金流量净额，从2023年的-0.79亿元增长至2024年的0.13亿元，涨幅达到116.96%；再看经营活动产生的现金流量净额，2021年与2022年均为负数，不过从2023年开始快速突破1亿元。

官方给出的解释是，通过股权激励款、受限货币资金解受限以及新增借款等筹资方式，以及正常经营以节流资金的方式，快速提升流动性。

与此同时，铂科新材在建项目环节的投入始终处于1亿元区间，预计未来一段时间内，提升产能都将成为铂科新材资金的重要流向。

近期发布的公告显示，2025年2月，铂科新材完成3亿元定向增发，正是计划在已有芯片电感产品生产工艺和产线设计经验的基础上，根据芯片电感厂房标准、芯片电感环境条件、芯片电感产线布局、芯片电感自动化应用等实际需求，新建生产基地，实现系统性升级。

工作人员介绍，很多行业都需要软磁粉末产品，不过需求标准并不相同。以铂科新材的生产能力，每生产一个单位的软磁粉末，总量的98%可以用来制造磁粉芯，总量的2%可以用来制造电感元件。

由于粉末粗细不均，且呈现正态分布，难以面向某一个客户的特定需要，针对性提供产品。因此企业明确能够“满足不同客户需求”，就意味着必须具备足量产能作为基础。“没有5万吨的产能，难以提供足量一体化电感元件的生产需要。”工作人员表示。

换言之，铂科新材着力提升电感元件的同时，也能照顾到磁粉芯与软磁粉末板块产能。

贰 | “第二曲线”翻身

细心的读者一定注意到，虽然磁粉芯与软磁粉末是铂科新材的“招牌”，但增速最快的板块已经成为电感元件。

按照工作人员的说法，铂科新材启动电感元件业务已有一段时间，不过决定产业化，并认为它将成为“第二增长曲线”是在2023年初。“当时，我们不清楚何时能迎来爆发点，却没想到爆发点马上就来了。”按时间点来看，工作人员提到的“爆发点”，指的是GPT-4的发布。

财报可以作为证明：2020-2022年期间，铂科新材电感元件的收入仅从0.01亿元增长到0.2亿元，19倍增幅看似可观，实则整体业绩占比从0.2%降至0.19%；2023年板块收入大幅提升415%，2024年继续大增274.76%，业绩占比提升到23.21%；2020-2024年涨了385倍，CAGR达到337.99%，在三大业务板块中表现最为优异。

从工作人员的表述，大涨的逻辑似乎更贴近于偶然事件的催化；实则半导体行业发展过程中，一些结果可以称为必然。

在集成电路领域，尤其是服务器、通讯电源、GPU、FPGA、电源模组等产品中，小型化、轻量化、低功耗的电感解决方案，成为未来发展的必然需要，带动整个行业进步，倒逼上游电感元件企业技术升级，推出更为多元的产品。

对铂科新材而言，这家公司已经掌握“材料研发-磁粉芯生产-电感制造”一体化技术，眼下只是沿着下游企业明确的方向升级产品，这并非难事。“只要人工智能赋能各行业的趋势不变，高频化、大功率、小体积的电感元件就会有更多的用武之地，这个趋势不可逆。”工作人员表示。

客观而言，这是一个巨大的商机。有报道显示，已经有众多厂商推出基于英伟达Blackwell架构芯片方案的AI服务器。这些产品能够提升运算效率，日常功耗从300-600W大幅提升至1000-1200W。更高功耗，推高单台服务器电感用量增长2-3倍，需要更高规格的一体成型电感。

按照目前市场价格计算，使用一体成型电感的服务器，ASP（Average Selling Price，平均销售价格）约为普通服务器的5-8倍。如此看来，随着人工智能应用场景不断拓宽，这也给电感元件厂商创造出更多的机会。

有信息显示，铂科新材电感元件已经进入英伟达供应链，这也让其毛利率与净利率在经历过2021年的双下滑后回正。只是某种程度上，这只是一个开始。

工作人员介绍，铂科新材拓展市场的模式，是工程师先行与客户工程师对接，推进解决方案入围测试；在通过测试并获得认证后，进入供应链企业名录；最后与集成商合作，将自己的产品与集成商的方案结合，满足客户实际需要。

通常情况下，这些集成商具备产品力，更重要的是它们既了解上游方案商的产品属性，又能对接下游需求侧的具体要求，在产业链中承上启下。对铂科新材而言，通过与集成商合作，不仅能拓宽客户资源，还能省去客户管理的大量工作，对其发展起到很重要的作用。

“（对铂科新材而言）电感元件板块的收入占比超过磁粉芯只是时间问题。”工作人员表示。

叁 | 做自己

果真按照设想，新一批的大客户群置换“旧面孔”，这可不是一件小事儿。

一旦电感元件收入超过其他版块，也就意味着铂科新材的主要客户，将从固德威（688390.SH）、比亚迪（002594.SZ）、格力电器（000651.SZ）、美的集团（000333.SZ）等企业，转变为华为、英飞凌、英伟达等企业，过去的“磁粉芯供应商”变成“半导体服务商”。

资本市场中，并不缺少第二增长极后来居上的例子。《半导体设备增长812.94%，微导纳米没有估值焦虑》曾经介绍，掌握薄膜覆盖技术的微导纳米（688147.SH），就一边在传统光伏领域耕耘一边向芯片制造设备方向突进，如今的铂科新材也在做类似的事。

只是从工作人员的态度，不难看出铂科新材并不十分看重身份的转变。

“从事电感元件开发的企业，主要来自两个领域。”工作人员表示，一类是集成商，在采购核心零部件以后，打包解决方案并销售给客户；一类是软磁粉末生产商，逐步向下游市场拓展以占领新的生态位。

相比前者，后者的优势在于技术能力。作为后者的代表，铂科新材更看重的，还是尽快获得更多的市场空间。“客户与供应商相互配合，才能达成更好的效果。

如果供应商不具备材料技术的基础，很难完整高效理解用户需求，推出高质量的产品。”工作人员表示。

因此在很多时候，铂科新材会让度一定利润空间，目的正是扮演好自己的角色，站稳生态位。

工作人员表示，在电感元件市场，短期内铂科新材还是要扮演二级供应商的角色，面向终端客户提供产品。虽然中间商的出现拉长了利益链条，从中赚取一部分差价；不过通过这种模式，铂科新材能够更聚焦，集中精力强化核心竞争力。

何况放眼长远未来，越来越多传统行业将迎来电气化的改造。在进入这些领域后，铂科新材将会被贴上更多的标签，因此明确自身核心竞争力，不必过分关注二级市场对其价值的认知与判断，是其长期坚守的原则。

“目前，主流半导体厂商已对铂科新材有深刻印象，逐步向更大市场渗透只是时间问题。”工作人员表示。